УК "Альфа-Капитал": еженедельная аналитика по облигациям 20.09.2022

На прошлой неделе еще до заседания ЦБР мы наблюдали рост цен коротких ОФЗ, а уже на новостях от ЦБР мы констатировали снижение цен длинных. Корпоративные бумаги продолжили рост цен.

Центральный банк ожидаемо снизил ключевую ставку до 7,5%. Это соответствует консенсус-прогнозу и нашим ожиданиям (прогнозировали снижение на 25–50 базисных пунктов, б.п.). Очевидно, это решение не стало сюрпризом и для инвесторов: облигации (прежде всего короткие ОФЗ и корпоративные бонды) уверенно росли в цене еще до публикации решения ЦБ. На саму публикацию рынок практически не отреагировал, что говорит о том, что снижение на 50 б.п. уже было заложено в ценах.

Одновременно ЦБ пересмотрел прогноз по инфляции до 11–13% по итогам года (его июльский прогноз предполагал 12–15%). Коррекция цен после резкого скачка весной, динамика обменного курса и расширение предложения на отдельных рынках за счет постепенного восстановления импорта и процессов импортозамещения приводят к замедлению инфляции, отметил ЦБ. В то же время потребительский спрос остается слабым, указывает он, что, с одной стороны, выступает дезинфляционным фактором, а с другой – говорит о том, что спрос нужно стимулировать, в том числе через смягчение финансовых условий. Тем более что, как пишет ЦБ, внешние условия для российской экономики остаются сложными и значительно ограничивают экономическую деятельность.

Интересно, что, с точки зрения регулятора, денежно-кредитные условия уже перешли в нейтральную зону и перестали быть жесткими. В то же время он убрал из пресс-релиза традиционный сигнал о своих будущих действиях. Обычно регулятор пишет, что допускает снижение ставки или будет оценивать его целесообразность. Сейчас таких формулировок нет. По-видимому, ЦБ пока не готов давать рынку дальнейшие сигналы и планирует действовать по ситуации.

Мы тем не менее считаем, что тренд на снижение ставки продолжится. Если инфляция продолжит снижаться, то, даже чтобы оставаться в нейтральном диапазоне, ЦБ придется продолжать снижать ставку по мере торможения роста цен (хотя таких агрессивных шагов, как ранее в этом году, мы уже не увидим). Более того, мы не исключаем, что он может перейти и в более мягкую зону относительно инфляции. Поэтому прогноз по дальнейшей динамике ключевой ставки мы не меняем: ждем снижения ставки до 7% к концу этого года, по крайней мере 6% в следующем и 5–6% в 2024 году.

На этой неделе пройдет заседание ФРС. Рынок закладывает повышение ставки на 0,75 процентного пункта (п.п.) — до уровня 3–3,25%. В целом ожидания по финальной ставке в этом цикле ужесточения ДКП продолжают расти (до уровня в 4,4%). Как показала статистика на прошлой неделе, инфляция в США пока не замедляется, это вынуждает рынок смотреть на финансовые условия чуть более жестко. Интересно, что длинные инфляционные ожидания на 5 и 10 лет, по сути, оторвались от нынешней реальности и не растут, это сильный стабилизирующий фактор для рынка. Например, инфляция на горизонте пяти лет, по ожиданиям рынка, составит только 2,4%, десятилетняя будет даже ниже.

В то же время спред между двухлетними и десятилетними доходностями американских гособлигаций сейчас находится в отрицательной зоне, что, как считается, указывает на грядущее замедление в экономике. Другими словами, участники рынка считают, что из-за высокой инфляции ФРС придется принимать довольно жесткие решения для того, чтобы опустить экономику в рецессию и тем самым исправить ситуацию с ценами. Насколько этот сценарий реален, пока не очень понятно. При традиционной глобалистской модели — это так и должно быть, но, когда экономики разделяются на региональные блоки, как это происходит сейчас, эффект может оказаться другим. Если не последует более жесткого заявления от ФРС на ближайших заседаниях, цены на облигации будут находиться в пределах нынешних уровней, так как большая часть ужесточения уже заложена в ценах.