УК "Альфа-Капитал": еженедельная аналитика по облигациям 11.04.2023

Минфин в среду разместил ОФЗ почти на 77 млрд руб. по номиналу, выручка от размещения составила чуть более 73 млрд. Основной спрос пришелся на более короткий выпуск с погашением в 2029 году, Минфин привлек с его помощью 68,7 млрд. На втором аукционе – по размещению ОФЗ с погашением в 2036 году – было привлечено 4,7 млрд руб.

После ухода иностранных инвесторов основными покупателями на первичном рынке остались банки. Можно предположить, что сейчас банки оказались не готовы брать на себя дополнительный процентный риск (Минфин регулярно размещает длинные ОФЗ в этом году), отсюда низкий спрос на эти бумаги. Но спрос с их стороны может меняться в зависимости от ситуации с ликвидностью в конкретную неделю. С нашей точки зрения, длинные ОФЗ выглядят интересно: доходности около 11% при таргетируемой инфляции в 4% выглядят явно избыточно, что позволяет ожидать их снижения даже при неизменной ключевой ставке.

Инфляция в России продолжает снижаться – до 4,3%, по последним данным. Это практически таргет Центрального банка (4%). Вполне вероятно, что в ближайшее время инфляция опустится и ниже целевых 4%, а затем с конца апреля или мая показатель начнет постепенно восстанавливаться до уровня 5–6% на конец года. Такое снижение инфляции поменяет настроения на рынке. Когда инфляция находится на уровне 4–5%, стимулов повышать ключевую ставку значительно меньше, в том числе психологически. Поэтому мы остаемся при своем мнении, что в ближайшее время ключевая ставка будет сохраняться на уровне 7,5%, а ближе к концу года ЦБ может задуматься и о ее снижении.

По данным Московской биржи, обороты торгов на вторичном рынке облигаций в марте превысили 1 трлн руб. – впервые с конца 2021 года. Мы также видим улучшение ликвидности на рынке, что логично при стабилизации новостного фона. Это, в частности, приводит к сужению спредов корпоративных бумаг к ОФЗ, так как первые растут в цене. Снижение инфляции до уровней вблизи таргета ЦБ (4%) тоже улучшает настроения на рынке: при таком уровне инфляции повышение ключевой ставки сейчас выглядит маловероятным.

ВТБ к концу года определится с возможностью выплат по локальным субордам – банк стремится к их возобновлению. В прошлом году он приостановил выплаты на весь 2023 год, так что в конце года ему так или иначе надо будет принимать решение, возобновлять ли их. Несмотря на убыток по итогам 2022 года (613 млрд руб. по МСФО), мы считаем, что по результатам этого года банк сможет вернуться к обслуживанию субордов. В прошлом году его капитал увеличился благодаря покупке «Открытия» (банк был куплен у ЦБ за 340 млрд руб. при капитале на уровне 550 млрд руб.). В этом году банк также проводит допэмиссию в два этапа: сначала через поглощение РНКБ и суборд ФНБ – это 149 млрд руб., а затем по открытой подписке, где ВТБ планирует привлечь 50–120 млрд. Кроме того, банк рассчитывает, что его прибыль по итогам года превысит рекорд 2021 года (327 млрд руб. по МСФО). Все это будет способствовать улучшению капитальной позиции банка и позволяет надеяться на то, что он возобновит выплаты по субордам.